私募一级市场估值下调严重 光伏电商成重灾区

私募股权基金总算盼来了一级市场的估值下调。

2011年的PE业，可谓“上半年火热，下半年水深”。火热使一级市场涌进无数的钱，这些钱四处找项目；下半年二级市场全线惨淡，PE基金退出渠道变窄、回报降低，但一级市场的价格仍高居不下。结果，投资人和企业家陷入僵持之中。

进入龙年，多位PE基金人士告诉记者，近两个月，一级市场的估值明显下降。上半年，私募基金获得企业的股份时，给企业15、16倍市盈率非常常见，最近已经下降到10倍乃至10倍以下。

这一现象，在人民币基金市场，更为明显。

PE投资价跌量升

2011年最后两个月，京沪深的私募基金投资经理们，又开始有强大的动力四处看项目了。

在此之前，二级市场下跌，一级市场本应跟着下跌，但由于滞后效应，一级市场的估值仍然很高。PE基金的人到处看项目，却不投资——这让业绩和奖金直接挂钩的投资经理们郁闷得紧。当时不乏有投资经理私下跟记者抱怨：“跳到PE来做，本来就不指望赚钱，现在连经验都赚不到。”

1月4日，一位财务顾问公司人士告诉记者：“我最近看的几个公司，都是有利润的那种，估值在普遍下降。从过去的15倍，降到现在的10倍左右。”

15倍降到10倍，在成长期和成熟期项目中非常普遍。降下来后，一级市场变得比去年三季度活跃。

某人民币基金合伙人私下告知：“像一些相对成熟的、两年内能够报会IPO的企业，如果是传统行业，现在普遍的估值是2011年利润的8-10倍。而半年前，这样的项目，很多企业方开价20倍，最终成交价往往是14-16倍。现在20倍是笑话，没人这么开。一些高成长企业，以后冲创业板的，估值会高一点，但也不超过12倍。”

上述知名人民币基金人士分析：“估值下调背后，不仅仅是一级市场资金供求关系的变化，还有个原因是对2012年经济形势不看好。此外，目前这个时间点，从之前的以2011年利润为基准估值，和现在的以2012年为基准估值，本来也会有所下调，毕竟2012年利润应该高一些但又不确定一些。往年也会降一点，但没今年这么明显。”

然而，专注于医疗行业投资的联想投资董事总经理王健，并不认同医疗行业估值下调这一说法。王健表示：“我是人民币和美元的案子都看，看人民币的案子还稍微多一点。没有明显的估值下调的感觉。”

估值下调重灾区

从天堂到地狱，常常只有一步之遥。估值下调最严重，甚至干脆融不到资的，都是去年上半年极热的行业——光伏、LED、电商。此外，其他不盈利的TMT行业，估值下调也颇为严重。

去年初，几家太阳能相关企业成功上市；上半年，太阳能组件的需求比较强劲，价格亦表现不错，催生了新一轮的太阳能产业投资热。由于多家做太阳能组件及前端产品的企业，皆已上市，且在2010年就大肆扩产能，所以一级市场的资金杀向光伏设备。

LED行业则更热，竞争已经白炽化的芯片外延片，其生产商在去年上半年，都依然有资金源源不断杀入。更有不少机构进军产业上游，做衬底材料--到目前为止，只有国外几家公司，具备将衬底材料产业化生产的能力。

1月4日，一位主看清洁技术的基金合伙人告诉记者：“去年上半年，上述大热的光伏产业、LED芯片外延片生产商，估值都有20多倍，甚至30倍，而且的确是有机构去投。而作衬底材料的企业，一般是按照2012年的利润来估值，市盈率倒只有十来倍，但对2012年的利润预测很离谱，一家还没实现产业化生产的企业，可以预测2012年利润是1、2亿。”

上半年同样大热的电商，估值下调非常厉害，“downround”（即后一轮估值比前一轮低）现象并不鲜见。参见本报2011年12月12日报道《拉手网样本：电商融资估值“调低潮”》。

一位外资PE基金人士透露，电商公司很多项目都是downround，最大幅度较上一轮估值有50％的折扣。她指出，再折扣比不能融不到钱好。

其他TMT行业受冲击也很大。但据记者了解，目前其他TMT行业尚无大范围的downround现象。